管理特稿:私人合伙 灵活有力

来源:  时间:12年11月21日 15:03  作者:菲尔?戴维斯

  在海外基金管理领域,合伙模式被广泛使用,其可信度和回报表现也获得了认可。尤其是规模较小的机构,虽然存在着一定的关键人物风险,但决策制定往往更加灵活,表现也更为出色。

 

  随着企业股东权力越来越大,董事会的监管变得前所未有的严格,合伙似乎已经不合时宜了。然而,至少在基金管理领域,许多投资者依然证明了合伙制的可信度和出众的能力。只是,这种信任的根基是否牢靠?合伙模式确实拥有其他投资模式所缺乏的功能吗?

 

  采用合伙模式的既有精品投资机构,也有多元化的大型投资公司,覆盖面非常广。有时是两个或两个以上的创始人共同持有股权,但更常见的是一个多数股股东和其他少数股权持有者合伙。一个种子投资股东或幕后合伙人的情况也存在着。

 

  瑞士私人银行百达(Pictet)的雅克·德·索绪尔(Jacques de Saussure)称,投资者青睐该模式的原因显而易见。百达银行有8个承担无限责任、30个承担有限责任的合伙人。“首先,我们银行是私有的,因此无需承担来自股东的压力。合伙人持有的股权让他们与公司的长远发展紧密相连。我们拥有与客户一致的长远视角。合伙的结构也带来了稳定—客户最不愿意看到包括投资组合经理在内的关键人员的更换。”

 

  一些投资者表示,合伙企业—特别是小型企业—做事更加努力。“我们注意到一种差异,只有两三个人的公司往往更需要证明自己,能比竞争对手创造出更好的回报。”纽伯格伯曼公司(Neuberger Berman)国际对冲基金投资主管弗雷德·英厄姆(Fred Ingham)称。

 

  问题是,强大的投资文化往往建立在一到两个人的才智和努力之上,这就滋生了关键人物风险。“能有明智、周全的接班人计划固然是好事,但真正的投资天才是罕见的。” 罗素投资(Russell Investments)的多策略投资组合经理威尔·皮尔斯(Will Pearce)称。

 

  评估投资人员的状况是罗素集团投资过程中的关键一环。皮尔斯补充说:“我们高度关注那些极具洞察力、负责运营公司、曾做出最佳投资决策、领导旗舰产品以及成为公司代名词的专业投资人士。”

 

  在合伙人众多(也许是几十个)的公司,接班人问题是长期投资者考量的一个重大方面。“如果上一届股东摒弃了合伙制,并认为他们应该获得所持股权的市场价值,那就会带来大难题,”皮尔斯说,“这是个合理的立场,但对新一届股东来说,这意味着高昂的成本,并可能导致稳定增长进程出现脱轨。”

 

  百达银行相信,它已经顺利解决了接班人问题。“200年来我们一直延续着同样的进程,”索绪尔称,“关键是以账面价值而不是市场价值引入年轻的合伙人。通过这种方式,股本回报率将会很高,使他们可以偿还收购股权可能产生的债务。但当他们退出合伙时,也以账面价值退出。他们明白这一点,这就使交接得以实施。”

 

  接班人问题并非合伙制中权力集中导致的唯一问题。投资者也心存疑虑,担心占主导地位的个人会伺机把公司当做自己的私有机构一样运营。“我们要确保公司的每一个人都不会大权独握,”SEI研究部的欧洲主管贾森·科林斯(Jason Collins)表示,“从操作性风险的角度看,如果想得到最基本层面上的保护,就必须职责分离。”

 

  但是,科林斯也指出了有一个强有力的领导型合伙人的优势,“大股东的存在会提高公司的运作效率。存在三至四个同等权益股东的公司,很少有成功的组织架构。有主见的领导之间常会发生摩擦”。

 

  一些投资者担心,持股集中的合伙企业存在潜在的关键人物风险和欺诈风险,对他们来说,或许可以选择其他的合伙模式。例如,在基金规模近320亿美元、总部位于巴尔的摩的布朗咨询(Brown Advisory),公司给290名员工每人一份股权,以求为他们提供“有意义的权益”。在法律上,该公司不是合伙制,但实际上却是按合伙企业模式运作的。

 

  “公司里任何人的股份都不超过10%,”布朗咨询的首席执行官迈克·汉金(Mike Hankin)介绍道,“在有前途的年轻员工证明自己的实力之前,我们早就在持续地向他们授予股份。其他公司往往在员工入职很长一段时间、证明自己的工作能力后才最终成为合伙人。这种方式的问题是,考虑到税负影响,等到员工证明自己之时,你已经很难给他们提供有意义的权益了。”

 

  汉金认为,在员工入职的第一天就给予股份,将有利于员工的雇用和留任。在成为公司合伙人之前,员工可以为公司创造大量权益。而且这样一来,公司等级层次就很少,从而可以激励员工互相合作,而不是为了职位你争我夺。

 

  而在公司经营遭遇压力时,所有权分散的优势最为明显。例如,2008年的最后一个季度,在许多同行公司的员工拼命想保住饭碗时,布朗咨询却在制定保护客户财富的方案。“2008年秋天,我们与员工谈话并告诉他们,短期的奖金可能会暂时减少,但我们不会裁员。当务之急是确保整个公司平稳运行,而留住客户是实现这个目标的途径。”包括资深合伙人在内的所有员工都被告知,要不断联系客户,让他们安心或重新配置资产。“我们利用电子表格来评价与客户的探讨方式,以及我们提出的问题是否正确。整个过程结束之后,我们感觉确实洞悉了客户的忧虑。”

 

  投资者的感觉是,合伙机构可能会产生更好的业绩。英国CoreData公司的研究表明,在独立资产管理机构中,扁平化程度较高的管理结构可以降低成本。2004-2011年,该类管理结构的平均效率得分为77.3%,表现优于银行、人寿和养老金旗下的资产管理机构,后两类竞争对手的得分分别是70.2%和65.3%。CoreData指出,独立管理机构的员工人数较少,这不仅降低了成本,而且使业绩不佳的人更易暴露。

 

  百达即是一个拥有扁平化结构的公司。“我们的顶层管理者都参与资产管理,”索绪尔称,“在一些大型银行业资产管理机构,高层管理人员对资产管理文化知之甚少,并且其日常工作安排和投资专业人士完全不同。”

 

  虽然鲜有确凿证据证明,合伙机构管理的基金能产生更优的投资回报,但有一点似乎达成了共识,小型机构的表现通常更为出众。“我们通过研究发现,较小的管理资产规模和投资收益之间存在着一定的关联性,”皮尔斯称,“在小型组织中,员工的积极性更高,并且决策制定更加灵活。”■